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证券之星 陆雯燕

在2025年上半年重卡行业复苏的大背景下，中国重汽(03808.HK)录得营收净利双增的成绩。凭借产品销量增长，中国重汽上半年营收、权益股东应占溢利实现了4.21%和4.03%的同比增长。然而，其销量、营收及盈利能力增速均出现明显回落。

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证券之星注意到，中国重汽的经营质量暗藏隐忧，仅贸易应收总款项就占到当期营收的六成以上，且资金回笼周期延长，高企的应收款项导致经营活动现金流净额同比减少超三成。为缓解资金压力，公司还通过延缓上游付款调节流动性。业务层面同样面临挑战，核心重卡业务呈现海内外市场分化的特征，其中海外市场销量创历史新高，却出现增量不增收的尴尬局面。此外，轻卡及其他分部连续多年陷入亏损，今年上半年营运亏损率进一步扩大至2.4%，亏损态势未见改善。

营收超六成系账面收入

资料显示，中国重汽专营研发及制造重卡、中重卡、轻卡及其发动机、驾驶室、车桥、车架及变速箱等关键零部件和总成，以及提供金融服务。公司收入主要来源于重卡销售。

据了解，在A股上市的中国重汽，即中国重汽集团济南卡车股份有限公司(下称“A股中国重汽”)是H股中国重汽的重要子公司，在重卡业务方面占据重要地位，H股中国重汽对其持股比例为51%。

今年上半年，A股中国重汽实现营收、归母净利润分别为261.62亿元、6.69亿元，同比分别增长7.22%、8.1%。而H股中国重汽上半年实现营收508.78亿元，同比增长4.21%；对应权益股东应占溢利为34.27亿元，同比增长4.03%。两家上市公司的营收、利润增速较去年同期双双大幅放缓。

拉长时间看，2023年上半年、2024年上半年，中国重汽的营收增速分别为42.58%、18.01%；各期权益股东应占溢利增速则分别高达85.03%、39.73%。可见中国重汽的成长后劲越来越不足。

今年上半年，重卡行业在政策驱动和转型升级的双重作用下，呈现稳健复苏态势。各地针对老旧运营货车的“以旧换新”政策落地实施，对重卡新车购置需求的促进作用进一步显现。根据中国汽车工业协会统计，上半年实现重卡销售53.92万辆，同比增长6.88%，其中出口销售15.56万辆，同比增长2.69%。

证券之星注意到，中国重汽销量表现优于行业水平，上半年重卡销售136514辆，同比增加9.2%，但增速较去年同期的14.8%有所放缓。据东吴证券(601555.SH)研报估算，上半年重卡平均售价32.4万元，同比下滑4.7%。销量增速趋缓与价格端的承压导致中国重汽营收、利润增长乏力。

值得注意的是，中国重汽部分营收未能有效转化为实际现金流入。今年上半年，中国重汽贸易应收总款项为340.82亿元，较去年末增长了49.6%，占当期营收的比重超六成。主要是由于公司报告期内接受了更多来自客户的银行承兑汇票以偿还其贸易债务。此外，中国重汽的资金回笼速度在放缓，同期贸易应收款项周转率为102.2天，较2024年同期的76.8天增加了25.4天。

金融服务方面，中国重汽上半年金融应收款项净额为159.83亿元，较去年末增加6.21亿元，增幅为4%。

大额的应收账款占用了流动资金，上半年，中国重汽经营活动产生的现金流净额为36.57亿元，同比减少31.5%。中国重汽解释称，虽然溢利有所增长、其他应收款减少等促进经营活动现金流入，但净现金流减少是由于银行承兑汇票大幅增加所致。

值得一提的是，面对流动资金被应收款项占用的压力，中国重汽采取了拖延上游付款的方式解压。上半年，公司贸易应付款项及应付票据合计604.27亿元，较去年末增长13.9%。贸易应收款项周转率也同比增加21.4天至239.6天。

轻卡及其他分部亏损率攀升

按业务分部来看，中国重汽可分为重卡分部、轻卡及其他分部、发动机分部以及金融分部。

今年上半年，重卡分部撑起了约85%的营收体量，实现收入442.29亿元，同比增长4%，营运溢利率为6%，与去年同期持平。

证券之星注意到，重卡产品海内外表现冷热不一。虽然中国重汽上半年重卡出口销量创历史同期新高，出口市场占有率稳居国内重卡行业第一，但销量的提升并未带动收入增长。上半年，重卡联营出口68985辆，同比增长0.8%；重卡联营出口收入200.71亿元，同比减少3.9%。

究其原因，上半年，全球经济和贸易的不确定性陡然上升，地缘冲突和贸易保护主义加剧，各地区经济形势分化严重。此外，随着海外市场对中国重卡的认可度持续上升，中国重卡厂商海外竞争也愈加激烈。上述因素导致中国重汽海外市场压力加剧。

国内市场方面，上半年国内重卡销售67529辆，同比上升19.3%；重卡销售收入为241.58亿元，同比增长11.7%。

据东吴证券研报分析，国内重卡平均售价35.8万元，同比下滑6.4%，出口重卡平均售价29.1万，同比下滑4.7%。公司出口销量在俄罗斯下滑影响下仍实现同比微增，国内销量跟随行业同比高增长，价格同比下滑主因去年开始国内价格竞争激烈，以及上半年出口区域结构变化。

值得一提的是，中国重汽上半年销售轻卡62816辆，同比增长10.4%。但该分部仍未摆脱亏损，上半年实现收入72.52亿元，同比增加7.1%。同期营运亏损率为2.4%，较上年同期增加0.5个百分点。

拉长时间看，轻卡及其他分部已多年陷入亏损。2021年上半年、2022上半年、2023上半年以及2024上半年，轻卡及其他分部营运亏损率分别为2.2%、3%、3.4%、1.9%。

此外，发动机分部与金融分部表现不一。发动机分部实现销售收入75.76亿元，同比增长7.6%；金融分部实现收入(包括利息收入及融资租赁收入)5.91亿元，同比下滑21.3%，其中外部客户收入同比下滑21.8%至5.38亿元。该分部收入减少是因中国重汽财务有限公司逐步减少营运规模引致同业存款、理财产品、商业贷款等规模减少所致。(本文首发证券之星，作者|陆雯燕)